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撰稿 | 行星

來源 | 貝多財經

進入2024年后，中國美妝市場似乎不約而同地陷入了增長困境。國家統計局數據顯示，我國前九個月的化妝品消費零售總額為3069億元，同比下滑1%，且自今年6月起，化妝品類零售額已連續4個月同比下跌。

市場行情不振，多數美妝企業的日子自然也不好過。近日，面膜品牌“御泥坊”的母公司水羊集團股份有限公司（SZ:300740，下稱“水羊股份”）便公布了一份單季大額虧損、前三季度營利雙降的財務報告。

透過這份不太合格的成績單，我們得以洞見水羊股份在高端化、國際化轉型進程中，面臨的資產質量下滑、研發動能不足、品牌資源失衡問題。

一、全面下滑，業績增長陷入迷局

根據財報，水羊股份2024年第三季度的營業收入同比下滑30.87%，這已是該公司第三次出現三季度業績回落，其單季收入已由2021年同期的11.93億元一路降至2023年的10.88億元，如今更是只有7.52億元。

更不容樂觀的是，水羊股份歸母凈利潤直接由2023年三季度的3761.43萬元降至2024年的-1143.98萬元，由盈轉虧；扣非后凈利潤為-1164.01萬元，亦較2023年同期的4770.21萬元下跌124.40%。

2024年前三季度，水羊股份的收入為30.45億元，同比下降9.84%。而在2021年至2023年的前三季度，該公司的收入分別為33.12億元、33.43億元和33.77億元，連續三年“原地踏步”，顯然陷入增長瓶頸已久。

在收入規模下挫的同時，水羊股份的盈利轉化能力也趨弱，前三季度的歸母凈利潤為9435.63萬元，較2023年同期的1.80億元縮減近半；扣非后凈利潤為1.08億元，亦出現雙位數下滑，降幅達到44.82%。

對于這份難言合格的業績答卷，水羊股份在其披露投資者關系活動記錄表中解釋稱，面對三季度外部宏觀環境持續低迷的挑戰，其對大眾線小品牌進行戰略性收縮，該公司正在持續優化業務板塊，進一步集中資源培育優勢品牌。

但實際上，盈利能力回退已是今年以來困擾水羊股份的一大難題，上半年該公司雖然實現了0.14%的營收微弱增長，但歸母凈利潤卻由2023年的1.42億元下滑25.74%至1.06億元，扣非后凈利潤也由1.47億元降低19.07%至1.19億元。

以年為單位進行分析可知，水羊股份的盈利能力一直不算穩定，歸母凈利潤先是增長68.54%至2021年的2.36億元，又斷崖式下跌47.14%至2022年的1.25億元。2023年，該公司的歸母凈利潤重現增長，翻倍至2.94億元。

而據水羊股份2020年發布的《2021年限制性股票激勵計劃（草案）》，其計劃以2020年1.4億元的凈利潤為基數，未來三年的利潤增長率分別不低于80%、180%、330%。然而三年之期已過，水羊股份的利潤卻仍如同“過山車”般起伏不定。

再看收入端，在2021年達到50.10億元的峰值后，水羊股份的收入總額便開始“開倒車”，2022年收入同比下滑5.74%至47.22億元，2023年更是進一步降至44.93億元，降幅為4.86%，業績壓力如芒在背。

二、研發羸弱，持續營銷，現金吃緊

國元證券在對水羊股份的三季報點評中提到，該公司的盈利能力受銷售費用投放影響有所承壓。對于2024年上半年凈利潤的下滑，水羊股份亦在財報中稱主要是由于其加大了品牌種草、市場投放等相關費用的支出所致。

2024年上半年，水羊股份的銷售費用高達10.74億元，幾乎占總收入的一半；較2023年同期的9.27億元增長15.86%，遠高于其0.14%的收入增長率。其中，來自平臺推廣服務費的開銷高達8.62億元，同比增長17.49%。

也就是說，高昂的推廣費不僅沒能給水羊股份帶來收入的上升，反倒拖累了其利潤的增長。

但縱觀同質化嚴重的美妝賽道，資本與流量裹挾下的營銷“內卷”近乎成為了常態，推動著品牌持續在平臺推廣層面下功夫。2019年至2023年，水羊股份的銷售費用分別為10.41億元、14.38億元、20.29億元、20.33億元和18.58億元。

在此情境下，如何平衡銷售與研發生產之間的關系，成為了美妝品牌的生存之道。水羊股份在財報中提到，2024年上半年其持續在皮膚機理研究、新原料研究、配方研發三大體系上進行長期深度投入，推動“研發賦能品牌”戰略的實施。

不過，水羊股份上半年的研發費用為3183.64萬元，同比下滑30.68%，1.39%的研發費用率也不及行業均值，且僅為銷售費用的三十分之一。而如此巨大的費用差，該公司稱是2023年下半年調整研發組織，優化技術研發人員結構的成果。

截至2024年9月末，水羊股份的管理費用為15.06億元，較2023年同期的14.63億元增長2.94%；研發費用則由2023年同期的6449.29萬元降低10.94%至5743.92萬元，“重營銷，輕研發”問題依舊顯著。

不僅如此，水羊股份的經營現金流狀態也在持續惡化，截至同期末該公司經營活動產生的現金流量凈額為-8409.21萬元，投資活動產生的現金流量凈額更是高達-1.71億元，資金鏈面臨著潛在危機。

三、大行收購，自建品牌增長遇阻

遙想當初，水羊股份還是“御家匯股份有限公司”時，就憑借著電商運營渠道經驗，為旗下面膜品牌“御泥坊”開辟了一條在美妝市場中異軍突起的道路，現已擁有御泥坊、大水滴、小迷糊、御、VAA等多個自有品牌。

2018年登陸A股后，水羊股份推出國際美妝開放平臺“水羊國際”，并開創“CP”合作模式，通過為海外美妝品牌提供中國市場的全域代理，現已合作超過50個國際品牌，包括KIKO、NESCENS、LUMENE等。

在2021年的戰略升級發布會上，水羊股份董事長戴躍鋒更是為企業確定了“雙科技賦能、雙業務驅動、雙平臺生態”的發展戰略，并強調了以自主品牌為核心，自有品牌與代理品牌雙驅動的重要性。

但隨著承接的海外消費品品牌越來越多，水羊股份的業務結構也開始向代理品牌傾斜。在2023年業績說明會上，該公司透露其代理品牌收入占比達到六成左右，對應收入約為26.96億元，而自有品牌收入占比僅約四成。

為豐富自有品牌矩陣，并完成向高奢美妝品牌轉型的目標，水羊股份開始擴張收購，僅在2022年便將法國中高端品牌佩爾赫喬（PierAuge）、高端護膚品牌伊菲丹（EDB）納入麾下，單是收購EDB的總交易價格便高達4950萬歐元。

水羊股份管理層對收購品牌的發展前景十分看好，稱2023年EDB實現快速增長，成為其最重要的增長動力，且品牌勢能正在逐步釋放，全球整體實現約100%增速，GMV首次突破10億元人民幣。

相比之下，水羊股份傳統核心品牌“御泥坊”的光芒便顯得有些黯淡。該公司坦言2023年御泥坊品牌處于全面升級煥新的狀態中，調整過程比較漫長，且整體節奏上未完全達到預期，因此全年收入規模有所下降。

即便近日傳來了御泥坊在三季度基本完成調整的消息，但高舉收購大旗的水羊股份又有了“新寵”——美國高奢護膚品牌RéVive，并透露其計劃更多將資源聚焦在高奢品牌，對中低端定位品牌的發展方向會有一些調整。

不難看出，如今的水羊股份仍在經歷轉型陣痛期，在傳統自有品牌面臨增長困境時，將有限的資源投向更具增長潛力的收購品牌不失為一項可行性策略。但要想走通國際高端品牌本土化的路程，水羊股份仍需經歷耗時耗資的品牌培育期。

此外，資源的傾斜是否會導致水羊股份的自建品牌邊緣化、原有定位失焦，也還有待市場考證。